Поделиться
- Насколько велик совокупный объем активов пенсионных фондов в мире и в России?
- По данным ОЭСР, их объем в мире составляет более 25 трлн долл., или более 35% мирового ВВП. По показателю относительного уровня пенсионных накоплений РФ занимает 53-е место среди 67 стран, которые раскрывают значение этого показателя. Объем пенсионных накоплений в России сегодня составляет 3,6 трлн руб. (4,9% ВВП), из них 1,9 трлн руб. находятся под управлением Внешэкономбанка, а 1,7 трлн - в негосударственных пенсионных фондах.
- Насколько реальна в нашей стране идея использовать пенсионные деньги для реализации инфраструктурных проектов?
- Эта мысль в мире не нова, и на некоторых национальных рынках она реализуется давно и успешно. Аллокация отдельных пенсионных фондов в инфраструктурные проекты, например, в таких странах, как Австралия, Канада и Бразилия, может достигать 10-15%, еще в среднем до 15% пенсионных средств размещены в муниципальные облигации, связанные с инфраструктурой, revenue bonds. В итоге доля инфраструктурных активов может составлять до 25-30% портфеля пенсионного фонда.
В России сейчас, по статистике Национальной ассоциации концессионеров и долгосрочных инвесторов в инфраструктуру (НАКДИ), более 40 млрд руб. пенсионных денег уже инвестировано в 13 инфраструктурных проектов. Конечно, это меньшая часть cредств негосударственной пенсионной системы, но на самом деле - очень хороший пилотный опыт. И потенциал такого рынка оценивается достаточно высоко, если в НПФ продолжат поступать пенсионные накопления и для их инвестирования в инфраструктуру будут структурированы привлекательные возможности.
- Почему нужно развивать именно инфраструктуру?
- По данным МВФ, рост объема инвестиций в инфраструктуру на 1% от ВВП приводит в среднем к росту ВВП на 1,5%, и этот эффект инфраструктурного бума может длиться до 5 лет, это уже испытали на себе 120 стран. В наших условиях эффект может быть даже больше и дольше.
- ФЦПФ провел опрос институциональных инвесторов, в активах которых находятся пенсионные накопления. Это первый опрос в стране, в котором уделено внимание именно их заинтересованности в инвестициях в инфраструктуру. Зачем нужен такой опрос и какие ключевые выводы получились?
- При поддержке НАКДИ в общей сложности мы опросили 34 институциональных инвестора, из них 17 негосударственных пенсионных фондов и 14 управляющих компаний по их политике инвестирования в инфраструктуру, а также проанализировали международный опыт. Полные результаты исследования представлены на сайте ФЦПФ. Ключевой вывод опроса - это готовность уже 47% институциональных инвесторов осуществлять инвестиции в инфраструктуру.
- Это много или мало?
- Это большое количество активных игроков, учитывая, что попытка использовать пенсионные накопления только сейчас начинается. В доверительном управлении 14 управляющих компаний, участвовавших в опросе, находится 771,8 млрд руб., а пенсионные накопления 17 НПФ составляют 618,1 млрд руб. В совокупности это почти 1,4 трлн руб. В отдельных отраслях, например в сфере управления отходами и в водоснабжении, они инвестируют в инфраструктуру больше, чем органы государственной власти и местного самоуправления.
При этом их подходы к выбору инвестиционной политики (целевая доходность), выбору инструментов для размещения средств (акционерный капитал или долг), отраслевому инфраструктурному портфелю практически совпадают с позицией институциональных инвесторов в других странах. Мы сравнивали результаты нашего опроса с исследованиями ОЭСР и опросом австралийской инвестиционной компании AMP Capital и американского исследовательского агентства Institutional Investor Custom Research Group.
Но при наличии спроса со стороны институциональных инвесторов по инвестициям в инфраструктуру, по мнению респондентов, рынок характеризуется недостаточным предложением качественно структурированных для инвестиций проектов и затратными барьерами для входа на этот рынок, которые связаны со сложностью прямого участия в структурировании и оценке проектов и длительностью процессов коммерческого и финансового закрытия.
Одновременно нужно отметить почти универсальную тревогу наших институциональных инвесторов о механизмах управления рисками таких инвестиций. Примерно одинаковая оценка значимости всех рисков, о которых мы спрашивали, отчасти отражает недостаток опыта инвесторов. Только 48% из них обладают опытом инвестирования в инфраструктуру более чем 5 лет. И практически все опрошенные инвесторы считают обязательным привлечение квалифицированного ответственного партнера к совместной оценке проекта и управлению участием в его реализации. Поручительство такого партнера находится на втором-четвертом месте среди наиболее привлекательных механизмов обеспечения рисков инвестиций наряду с государственными гарантиями и страхованием.
- Своего рода инфраструктурный поручитель?
- Да, как в известном фантастическом фильме - ИОО - исполняющий особые обязанности. На сегодня пенсионные фонды могут инвестировать в действующие инфраструктурные компании, имеющие более чем три года аудированной истории и приемлемые кредитные рейтинги, а также в новые проекты на условиях концессии. При этом для анализа любого инфраструктурного проекта необходимо учитывать национальное, отраслевое и региональное законодательство, состояние инфраструктуры, организацию управления, экономику рынка и экономику компании и т.д. Для этого нужны компетенции. Их можно купить. И покупать всякий раз в течение следующих, например, 15 лет (жизненного цикла проекта), если что-то поменяется. Но при всем возможном качестве совета это будет всего лишь совет, который оставляет ответственность за его использование заказчику. Большинство пенсионных фондов или управляющих компаний специализированной инфраструктурной экспертизой не обладают. И им действительно нужен партнер, который возьмет на себя риск покрытия какой-то части убытка, если проект пошел не так по определенным причинам. В Великобритании, например, в таком качестве на рынке проектов ГЧП выступали monoline страховые компании. В США по инвестициям в муниципальные инфраструктурные облигации есть обязательный страховой продукт, а в Европе младшие транши облигаций инфраструктурных проектов выкупает Европейский инвестиционный банк, снижая риски институциональных инвесторов.
- А разве у нас нет такого механизма, например, государственных гарантий?
- Конечно, такой механизм есть, и он широко используется для поддержки даже таких проектов, риски реализации которых ни в какой степени не зависят от государства. Опрос показал, что государственная гарантия является желательным инструментом, но ее значимость для инвесторов сопоставима с альтернативой обеспечения от ответственного частного партнера.
Одновременно все понимают, что сама механика государственной гарантии препятствует ее эффективному применению для обеспечения инвестиций в инфраструктурные проекты - дорогие, долгосрочные проекты, и объем обязательств, которые бюджету надо планировать по гарантии, превышает разумные пределы. Использование государственных гарантий для обеспечения текущих платежей решает проблему размерности, но упирается в проблему необходимого регулярного возобновления. А это большой политический риск.
Больше всего инвесторы боятся неквалифицированной работы властей с инфраструктурными проектами. Главный риск, по их мнению, состоит в непоследовательном поведении региональных и муниципальных властей по отношению к долгосрочным проектам. Смена руководителей на этапе подготовки инвестиций приводит к удлинению сроков принятия решений и удорожанию затрат на экспертное обеспечение. На этапе реализации, особенно когда по проекту завершено строительство - к изменению отношения по выполнению контрактных или моральных обязательств по проекту. Есть ведь примеры и на федеральном уровне, когда, например, Внешэкономбанк привлекали к финансированию олимпийской стройки под поручительство государственной компании "Олимпстрой", что, однако, не реализовалось в обещанном виде.
- И каким же тогда должен быть этот механизм?
- Механизм видится иным, чем государственная гарантия. В проектах желательно участие такого, как вы говорите, поручителя.
В рамках взаимодействия с заинтересованным институциональным инвестором он должен отвечать за экспертизу структурирования проекта, анализ приемлемости механизма управления рисками и участвовать в реализации инструментов обеспечения рисков, встроенных внутри проекта. Так, он должен управлять специальным обществом проектного финансирования, через которое обеспечивается право заимодавцев на залог выручки по проекту. Политика и план закупок по проекту, а также возможное привлечение инженера проекта должны учитывать требования поручителя. Он также должен участвовать в опционных соглашениях с частным инвестором в акционерный капитал, чтобы обеспечить смену управления проектом при дефолте.
Институциональный инвестор в рамках такого взаимодействия получает залог выручки, управляемый строительный риск и залог права на проект. При этом, по мнению инвесторов, как показал опрос, строительный риск является вторым по значимости после политического, а залог выручки рассматривается как наиболее предпочтительный механизм обеспечения.
В дополнение поручитель должен быть способен компенсировать институциональному инвестору в случае дефолта определенные убытки. Статистика рейтинговых агентств показывает, что по инфраструктурным проектам и проектам ГЧП при их надлежащем структурировании вероятность дефолта составляет 4-5%. Чаще всего момент дефолта наступает в течение строительного периода, когда бывает профинансировано до 75% от запланированного объема средств. Но при этом 65% проектов в случае дефолта полностью обеспечивают сохранение экономической стоимости средств инвестора, а по всему дефолтному портфелю в целом обеспечивается восстановление до 84% экономической стоимости инвестиций. Срок выхода из дефолта составляет около двух лет. С учетом этой статистики для достижения безубыточности поручитель может покрывать до 15% от объема вложений институционального инвестора, при этом стоимость такого поручительства оценивается в 0,75% от стоимости проекта.
- Кто бы мог быть таким поручителем?
- Это может сделать капитализированная компания, обладающая опытом экспертизы в инфраструктуре. Например, мы могли бы развить такое направление, но это будет иметь смысл, если Банк России, или Агентство по страхованию вкладов, или рейтинговые агентства будут принимать такое поручительство в качестве основания для включения облигаций по проекту в котировальный список и для повышения рейтинга таких облигаций. В Великобритании, например, страховалось около 5% от объема выпусков облигаций, но этого было достаточно для повышения их рейтингов до уровня суверенного.
- Как быстро надо решать эти вопросы?
- Чем выше качество управления рисками инвестиций пенсионных средств в инфраструктуру, тем меньше шансов на очередное продление моратория на перечисление пенсионных накоплений в систему НПФ под надуманными предлогами. Нельзя терять ни минуты.